Le logement fait partie des biens économiques les plus complexes. C’est évidemment un bien de consommation de première nécessité dont la part dans le budget des ménages tend à croître avec le niveau de développement. C’est aussi un bien d’investissement qui, du côté des ménages, est spécialement apprécié au moment de la retraite ou à l’occasion de transmissions entre générations et, du côté des…
Revue d’économie financière REF 115
Les marchés du logement et leur financement
publication : septembre 2014
340 pages
Le logement dans l’économie
Le logement dans les grands agrégats économiques Accès gratuit
Le logement est le premier poste de dépenses des ménages et sa part a progressé de manière quasiment continue depuis 20 ans, en lien avec l’amélioration du confort. De son côté, l’investissement en logement représente 28,9 % de l’investissement national. La construction neuve focalise l’attention et elle est le poste le plus sensible à la conjoncture, mais elle ne représente que la moitié de ce pourcentage. Le logement, financé en majorité par le crédit banalisé, constitue également un levier essentiel d’accumulation du patrimoine des Français, dont il représente près des deux tiers, avec de fortes inégalités. Enfin, les aides au logement, dans un contexte de tension des finances publiques, ont fortement crû durant la dernière décennie pour atteindre en 2011 un pic de 44,9 Md€, soit 2,3 % du PIB, une décrue ayant été amorcée en 2012 et 2013. L’État apporte un peu plus de la moitié des aides : les aides à la personne sont les plus élevées mais relativement contenues, les aides à la pierre sont très minoritaires, et ce sont les multiples aides fiscales qui ont été les plus dynamiques lors de la dernière décennie, avec une forte inertie des aides à l’investissement locatif.Espérons que ces chiffres permettront d’éclairer les débats – trop souvent teintés d’idéologie et de vécu personnel – sur l’efficacité des politiques du logement.
Immobilier et cycle économique : ce que nous apprend la Grande Récession Accès gratuit
L’immobilier joue un rôle majeur dans les cycles économiques par plusieurs canaux : le premier est celui de l’investissement résidentiel, le deuxième est celui d’un accélérateur financier, dans lequel la hausse des prix de l’immobilier accroît l’endettement des ménages dont il est le collatéral. Enfin le troisième canal est celui de l’effet richesse. À partir de données exploitant les comptes nationaux, les comptes de patrimoine et les données détaillées sur la consommation, nous explorons ces trois canaux pour les pays de l’OCDE. Nous mettons en évidence que le premier canal est très différencié selon les pays tandis que les effets de la hausse des prix les affectent tous. L’effet richesse est quant à lui bien présent dans les phases de bulles rationnelles.
L’évolution des statuts d’occupation
Vers un monde de propriétaires ? Politique du logement et statuts d’occupation en France et à l’étranger Accès gratuit
Depuis les années 1970, la plupart des pays ont fait le choix de favoriser la propriété occupante. La crise financière mondiale conduit à s’interroger sur la pertinence de ces politiques publiques qui se sont traduites par une réduction de la place du locatif privé et par un recentrage progressif de la vocation du parc social vers les seuls exclus du marché du logement. Les pays où les ménages accédant à la propriété ont été les plus déstabilisés sont ceux qui associaient une forte proportion de propriétaires occupants, un niveau élevé et en croissance rapide de la dette hypothécaire, une organisation de l’offre de crédit qui protège l’établissement prêteur des conséquences des défaillances de ses emprunteurs et enfin un cadre légal peu protecteur des droits de l’emprunteur. C’est de la filière de crédit et des excès de la financiarisation qu’est née la crise et non de la propriété occupante. Il reste que les politiques trop exclusivement fondées sur l’encouragement à la propriété accélèrent la hausse des prix, creusent les inégalités de patrimoine et ne peuvent répondre aux caractéristiques des marchés les plus chers, particulièrement ceux des grandes villes, ni aux besoins de certaines catégories de population, les pauvres, les jeunes et les mobiles.
L’évolution en Europe du profil des ménages propriétaires pendant la crise Accès gratuit
La volonté de posséder son « chez soi » et de se constituer un patrimoine est largement généralisée en Europe. La baisse des taux d’intérêt au cours des années 2000 et la concurrence accrue entre établissements bancaires ont favorisé la distribution du crédit avant que la crise financière de 2007 ne remette en question ces évolutions. Malgré des mesures publiques de soutien au secteur immobilier, la chute du crédit (dans un contexte d’assainissement du bilan des banques et de ralentissement de la croissance du revenu des ménages) s’est accompagnée, après une décennie de boom immobilier, d’une baisse des prix immobiliers dans de nombreux pays européens. L’exception notable étant l’Allemagne où après dix ans de baisse, les prix se sont stabilisés au milieu des années 2000 et remontent même depuis 2010. Face à ces évolutions, nous observons ici dans quelle mesure d’une part la mobilité des ménages a évolué et d’autre part le contexte macroéconomique a modifié le profil des ménages qui achètent. Nos régressions logit confirment que les premières victimes du resserrement des conditions de crédit ont été les ménages les plus jeunes et/ou les plus modestes. Dans l’ensemble des pays étudiés (Allemagne, Espagne, France, Italie et Royaume-Uni), les ménages modestes ont vu leur probabilité d’achat fortement réduite et ce même en Allemagne où la probabilité d’achat des autres ménages a eu tendance à stagner voire à croître. La probabilité d’achat des ménages de moins de 30 ans a particulièrement baissé en Espagne. Seule exception, la France, où le maintien de conditions de crédit assez favorables, la réforme du prêt à taux zéro et l’augmentation des donations ont permis aux jeunes de continuer à acheter dans les mêmes proportions.
Les marchés et la politique du logement
La construction et les marchés des logements neufs en France Accès gratuit
Personne ne remet en cause qu’il faille construire plus de logements. Le consensus sur les besoins se situe aujourd’hui à plus de 400 000 unités par an. La quantité n’est pas tout. La question de la localisation s’avère cruciale. Certes, aucune partie du territoire, compte tenu des besoins de renouvellement, ne peut être négligée, mais l’accent doit être clairement porté sur les zones les plus tendues, là même où le recul des réalisations est le plus marqué depuis 2000. Si la pénurie de foncier est dénoncée comme la cause majeure de ce déficit structurel de logements et de ses conséquences en termes de prix du bien, il faut souligner a contrario qu’elle n’apparaît pas comme un obstacle à la construction de bâtiments hors logement. En clair, les élus privilégient la construction non résidentielle au détriment du logement pour des raisons purement politiques. C’est sur ce point qu’il est nécessaire de faire changer les mentalités pour s’atteler véritablement à un début de résolution de la crise du logement, restée trop longtemps cantonnée dans le domaine du discours.
Le marché du logement ancien Accès gratuit
Si le marché de l’ancien constitue désormais la majorité du marché du logement, son développement est relativement récent : il a accompagné, avec décalage, la montée de l’accession à la propriété. Longtemps négligé par les pouvoirs publics et les économistes, il doit au notariat d’avoir mis en place les bases de données qui permettent de calculer les indices de prix Notaires-INSEE et d’informer sur la consistance des biens échangés et les parties prenantes à la transaction.La source notariale permet une description détaillée du cycle commencé en 1998. À l’inverse du précédent, celui-ci se caractérise par une flambée des prix présente sinon uniforme sur tout le territoire, du moins jusqu’en 2008. Ce n’est qu’après la crise qu’apparaît une forte différenciation entre les métropoles, Paris en tête, et le reste du territoire. Le crédit facile et bon marché explique une bonne part de la hausse des prix. La croissance de la part des détentions de courte durée sur la période 2005-2007 laisse cependant soupçonner l’existence de comportements spéculatifs. Le rôle des acquéreurs étrangers dans la hausse des prix doit par ailleurs être ramené à sa juste proportion : parmi les acquéreurs personnes physiques, moins d’une sur quarante en moyenne est un étranger non résident.
Le secteur locatif privé en Europe : des trajectoires différentes, des tensions similaires ? Accès gratuit
Cet article étudie l’effet de la réglementation du secteur locatif sur le rôle de la location privée dans différents pays européens et sur l’évolution actuelle des dispositifs réglementaires. Il développe les trois types de réglementations qui ont été mises en pratique depuis la Seconde Guerre mondiale et leurs effets sur les motivations des propriétaires et des locataires. Il montre que les formes traditionnelles de réglementation qui maintenaient les loyers en dessous des prix du marché aboutissent à long terme au dysfonctionnement du secteur locatif. Cependant, des systèmes de contrôle des loyers de « troisième génération », dans lesquels les loyers initiaux sont fixés par le marché mais avec des baux longs et des taux d’augmentation déterminés, peuvent aider à réduire les défaillances du marché. Il est aussi montré que la portée de la réglementation n’induit pas nécessairement des changements de taille du secteur, principalement du fait de l’influence d’autres facteurs.Cet article étudie les systèmes en vigueur dans plusieurs pays européens, notamment en Allemagne, aux Pays-Bas et en France. Il s’intéresse en particulier à la façon dont, dans de nombreux pays, les gouvernements répondent aux pressions du marché en augmentant le contrôle et aux conséquences potentielles de ces contrôles.
La connaissance du patrimoine : un préalable indispensable à la compréhension des enjeux du logement social Accès gratuit
L’activité et la stratégie des organismes de logement social sont étroitement liées à l’âge, la qualité et la localisation de leur parc de logements. Une connaissance fine du patrimoine est donc un préalable indispensable à la compréhension des enjeux du secteur.Une photographie du parc social aujourd’hui met en lumière un âge moyen élevé, conséquence d’une production très dynamique pendant les Trente Glorieuses. Mais cette vision nationale doit être complétée par une analyse à une échelle géographique plus fine. Il apparaît alors que la répartition spatiale et les caractéristiques du patrimoine social ne sont pas uniformes sur le territoire : la construction du parc s’est faite par vagues, qui se sont concentrées sur des régions différentes, suivant les évolutions démographiques et économiques. Le patrimoine d’aujourd’hui est ainsi le reflet des localisations et des caractéristiques du bâti dominantes de chaque période.Les dynamiques de construction de logement social et de réhabilitation du parc social à l'œuvre aujourd’hui et nécessaires pour demain découlent ainsi en partie de l’état du patrimoine dans chaque territoire et de son adéquation aux mutations de la société.
Enjeux et débats des politiques du logement en France Accès gratuit
Souvent accusées d’avoir échoué à répondre à tous les besoins, les politiques du logement en France sont d’une grande complexité, sous l’effet conjugué de la diversité de leurs objectifs (économiques, sociaux et urbains) et de la multiplicité des acteurs en charge de leur conception et de leur mise en œuvre. Cet empilement de légitimités nationales et locales génère à la fois de multiples contradictions et une faible lisibilité des résultats obtenus.Il est toutefois possible d’identifier au moins quatre thèmes de débats nationaux sur les politiques du logement que l’on peut éclairer par quelques regards sur les situations et les politiques des pays de l’Union européenne. Peut-on, par exemple, discuter la pertinence de l’objectif maintes fois rappelé de construire 500 000 logements neufs par an en France ? Qu’attend-on d’une France de propriétaires et s’agit-il vraiment, dans notre pays, d’une priorité absolue ? Pourquoi et comment réguler les marchés du secteur locatif privé ? Le logement social devrait-il être réservé aux plus pauvres ?
Le financement de l’habitat et sa surveillance macroprudentielle
Le financement de l’habitat en France et la crise financière Accès gratuit
Cet article analyse les principales évolutions du financement de l’habitat en France au cours de la période 2003-2013. S’appuyant essentiellement sur des données produites à la Banque de France, il rappelle les principales caractéristiques du financement de l’habitat en France : production de crédit dynamique, taux d’intérêt historiquement bas, hétérogénéité géographique et diversité des ressources bancaires. Ensuite, l’article étudie la synchronisation du cycle du crédit à l’habitat et le cycle économique : les résultats obtenus suggèrent qu’à long terme, le crédit à l’habitat précède les évolutions de la croissance économique, mais que ce lien s’est légèrement distendu sur la fin de période. Enfin, l’analyse des évolutions récentes à partir des indicateurs du profil des emprunteurs ne fait pas apparaître de risques pour la stabilité financière en France.
Le financement du logement social : forces et éléments de fragilité du modèle économique français Accès gratuit
Face à la crise désespérément durable du logement, les objectifs que la France vient de s’assigner sont à la fois ambitieux et légitimes : produire 500 000 logements par an dont 150 000 logements sociaux, accélérer la rénovation thermique du parc et poursuivre la rénovation urbaine. Leur concrétisation est rendue difficile par le contexte de crise des finances publiques, par la complexité du marché du logement où la rationalisation à moyen terme se heurte aux effets à court terme et par le choix malheureux fait de longue date par notre pays de favoriser la « rente foncière ».Les organismes de logement social sont des acteurs majeurs du secteur locatif et se mobilisent actuellement pour assurer toute leur part de l’objectif national.Le modèle économique du logement social en France repose sur un système à la fois classique (utilisation de l’effet de levier de la dette, mobilisation de subventions) et spécifique (utilisation d’un circuit d’épargne quasiment dédié, coordination d’aides à la pierre et d’aides à la personne). Il a permis la constitution d’un parc de plus de quatre millions de logements dans de bonnes conditions d’exploitation pour les locataires et de sécurité financière pour les prêteurs et les pouvoirs publics.
Marchés du logement et politiques macroprudentielles : la situation européenne Accès gratuit
Depuis quelques années, les politiques macroprudentielles ont trouvé un domaine d’application privilégié sur le marché immobilier et notamment le marché du logement. Après une analyse des expériences au niveau international, l’article étudie leur intérêt, mais souligne aussi, malgré le faible recul, certaines limites importantes. Il montre ensuite comment le dispositif européen formé par la directive et le règlement de 2013 sur les exigences de fonds propres, et les nouveaux pouvoirs confiés à la Banque centrale européenne ainsi qu’en France, au Haut Conseil de stabilité financière pourraient offrir une réponse partielle à ces questions.
Logement, crédit et surveillance macroprudentielle Accès gratuit
La surveillance macroprudentielle bénéficie désormais d’un cadre institutionnel dans les pays avancés. Cet article présente les outils disponibles pour le diagnostic du marché immobilier résidentiel et du marché du crédit à l’habitat, marchés qui sont intrinsèquement liés. Des indicateurs clés font l’objet d’un suivi régulier, mais ils peuvent être tardifs compte tenu de l’inertie du marché immobilier. Les méthodes complémentaires de capitalisation risquent également de produire des indicateurs tardifs car elles ignorent la réaction de l’offre à terme. Les outils de détection avancée des risques n’ont pas de présupposés théoriques mais ils peuvent ignorer des ajustements inattendus des fondamentaux. La modélisation des comportements offre l’alternative théoriquement la plus satisfaisante, mais présente d’importants défis de mise en œuvre. Enfin, une modélisation du marché immobilier et du marché du crédit dans le cas français est présentée.
Aricles divers
L’exclusion financière en France : une lecture en filigrane des modèles économiques bancaires Accès gratuit
Selon la Banque mondiale, l’exclusion bancaire affecte 2,5 milliards d’habitants. La littérature économique sur le sujet traite essentiellement des caractéristiques des exclus (âge, sexe, éducation, etc.) mais détaille peu les spécificités du système bancaire qui pourraient être source d’exclusion. Dans cet article, nous nous proposons d’étudier l’exclusion bancaire en France, trente ans après l’instauration du droit au compte, en analysant les modèles économiques des principales banques. Nous montrons que ces modèles restent sélectifs et induisent l’exclusion des agents faiblement autonomes et/ou budgétairement limités, soit près de 10 % des ménages français.
« Juste valeur » et « prix de modèle » : une comparaison internationale de la structure des portefeuilles de trading et du ratio « rentabilité/risque » Accès gratuit
Mise en cause dès le déclenchement de la crise financière en 2007, en raison de sa dimension procyclique, la « juste valeur » reste, sept ans plus tard, le mode unique de valorisation comptable du portefeuille de négociation (trading) des banques. Cette situation soulève une question importante pour le régulateur dans la perspective de la prévention du risque systémique. Elle part de l’observation que l’évaluation comptable des portefeuilles de trading au « prix de marché » est en fait très marginale par rapport à l’évaluation au « prix de modèle ». Dans cet article, nous mesurons tout d’abord la répartition de la valorisation des portefeuilles de trading, entre le mark to market et le mark to model. Nous calculons ensuite une mesure du return on equity (ROE) des activités de trading, en rapportant le résultat brut au montant des fonds propres réglementaires assis sur la value at risk (VaR), et constatons que ce ROE est non seulement anormalement élevé mais également qu’il est resté stable depuis le déclenchement de la crise. En outre, nous établissons que la rentabilité des activités de trading des banques est positivement et significativement corrélée au poids du mark to model dans le total du portefeuille, et en particulier au poids des actifs de « niveau 3 ».