La question des liens entre inégalités et finance se pose et justifie le présent numéro de la Revue d'économie financière (REF). Bien sûr ce n'est pas un débat nouveau parce que la finance a toujours été liée au développement économique et aux rapports sociaux, structurés par la propriété. Le lien avec les inégalités, en particulier dans leurs dimensions économiques, est donc double, puisque le développement économique accroît ou réduit les inégalités et la propriété privée les révèle, d'une part, et surtout les ancre dans le temps, d'autre part.
La définition de la finance employée ici est nécessairement large. Elle est l'ensemble des activités exercées par les institutions financières, des banques aux fonds de pension, organisant les marchés financiers où les titres de propriétés ou de créances sont échangés entre différents acteurs, principalement des acteurs financiers. Elle est également la production de techniques, de normes et de règles utilisées par les acteurs de la société pour convenir et décider de leurs actions. Elle est également au cœur des conflits entre les individus et les groupes, les générant d'un côté et en proposant des résolutions d'un autre côté. À ce titre, comme l'histoire l'a souvent illustré et comme le rappelle John Kenneth Galbraith (1955) dans son ouvrage sur la crise de 1929, les banquiers sont des suspects pratiques dès que le vent tourne. La finance devient alors le bouc émissaire de tous les maux de la société.
Les inégalités sont redevenues une préoccupation centrale de notre époque. Là non plus le sujet n'est pas nouveau et de l'Ancien Régime à la révolution industrielle, la question de la domination d'un groupe sur un autre à travers des relations économiques a été abondamment analysée et a servi de support à bien des revendications. Le moment présent et la crise de 2008 en particulier ont remis les inégalités au centre des analyses économiques parce que les inégalités de revenu sont croissantes et que la croissance des économies ne permet plus une fuite en avant, en tout cas dans les pays développés. Ainsi les travaux de Thomas Piketty (2015) et de ses nombreux co-auteurs sont devenus la référence empirique en matière d'analyse des inégalités. Anthony Atkinson (2000) a été également l'un des pionniers du renouveau de l'analyse des inégalités, éditeur, avec François Bourguignon, du Handbook of Income Distribution1 dont les travaux sont repris et systématisés par l'OCDE2 (Organisation de coopération et de développement économiques) qui publie maintenant des données extensives et des analyses fréquentes sur cette question. Le lien entre inégalité et développement a également été au cœur des analyses de la mondialisation. La Banque mondiale entretient une équipe fournie sur cette question, François Bourguignon ayant joué un rôle clé lors de son mandat d'économiste en chef de 2003 à 2007. Les travaux de Branco Milanovic (2016) à la Banque mondiale et son fameux éléphant ont modifié notre perception de l'impact de la mondialisation sur les inégalités. Le FMI3 (Fonds monétaire international) a récemment fait grand bruit en publiant des analyses en échos de celles de l'OCDE et en énonçant un arbitrage entre croissance économique et évolution des inégalités.
Parler des inégalités demande d'en définir plus précisément les contours et surtout les normes que l'on a en tête. L'inégale distribution des talents, l'inégale réussite ou encore l'inégale participation ou l'inégal effort au travail conduisent à des situations de richesse, mais aussi de position sociale ou encore de prestige qui sont inégales. L'attachement au système méritocratique nous pousse à admettre que ces inégalités peuvent être légitimes. Les inégalités de revenu, souvent liées à celles de position ou de prestige, sont ainsi difficiles à définir dans l'absolu. Forsé et Parodi (2015) ont illustré dans leur approche empirique de la justice sociale à quel point les inégalités étaient acceptées. La référence n'est pas un univers égalitaire où chacun reçoit la même chose, mais cette référence complexe et difficile à définir exactement n'empêche pas d'apprécier que l'évolution des inégalités va dans le sens opposé à celui de la justice. Trop d'inégalités ou des écarts entre des rémunérations trop importants sont le symptôme d'un recul de la justice sociale. C'est pour cela que l'analyse des évolutions des inégalités de revenu, à laquelle Thomas Piketty et ses co-auteurs ont largement contribué, délivre un message sans appel. L'explosion des inégalités dans de nombreux pays implique nécessairement une société moins juste et un dévoiement de la méritocratie, dévoiement qui était peut-être inévitable. L'analyse des inégalités ne peut pas se limiter aux seules inégalités de revenu. D'une part, l'accès aux biens premiers, une notion elle-même vague et qui demande à être spécifiée, peut être corrélé ou non aux inégalités de revenu. Ainsi l'accès à la représentation démocratique, à une même espérance de vie ou à l'éducation lorsqu'il est lié au statut social ou au revenu est un facteur aggravant des inégalités de revenu. D'autre part, les inégalités générées par l'appartenance à un groupe social ou ethnique, réel ou supposé, ou encore par le genre, sont des manquements à la justice. Il n'y a pas à propos de ces inégalités ou de ces discriminations, comme pour les inégalités de revenu, de notion d'inégalité acceptable ou d'inégalité efficiente. Plus encore, discriminations et inégalités de revenu ou inégalité d'accès aux biens premiers peuvent être liées et démultiplier en quelque sorte le manquement à l'idéal de justice sociale. Dans cette complexité, l'évolution des inégalités de revenu constitue un champ commode, quantifié, de dimension plus réduite à l'analyse et ce numéro de la REF n'échappera pas à la simplification bien pratique qui consiste à se concentrer sur l'évolution des inégalités de revenu ou de patrimoine comme principal angle. Mais cette réduction ne doit pas faire oublier que la question de la domination d'un groupe sur un autre ou de la discrimination de certains ou encore celle de la justice sociale sous-tend le jugement que l'on porte sur les évolutions des inégalités de revenu.
Le lien avec la finance s'établit inévitablement. Depuis la Seconde Guerre mondiale et encore plus après la fin du système de Bretton Woods, la financiarisation s'est approfondie avec la globalisation et les inégalités ont augmenté de façon coïncidente. Les causalités plausibles sont nombreuses, circulaires et enchevêtrées. Les contributions à ce numéro ont en commun de décrire ces causalités et de chercher tous les éléments empiriques qui peuvent les valider. Parmi ces causalités, certaines associent le développement de la finance à la réduction des inégalités. Le message du livre de Rajan et Zingales (2003) était en substance celui optimiste que les marchés financiers étaient le meilleur instrument contre la dérive du capitalisme. En donnant accès au financement à ceux qui ont des projets plutôt qu'à ceux qui ont des capitaux, la finance doit permettre l'opportunité égale des chances et de briser les rentes que les capitalistes ne manquent pas de vouloir conserver par la construction de monopoles, de barrières à l'entrée ou de régulation à leur avantage. Dans la même veine, un système financier développé était considéré comme un prérequis pour le développement économique et l'accumulation de capital dans les pays pauvres.
La tonalité générale a basculé avec la crise de 2008. L'effet de la crise financière et bancaire a été une hausse du chômage et une baisse du niveau de vie médian, mais aussi un accroissement des inégalités. Les patrimoines financiers se sont reconstitués plus vite que les économies développées n'ont rejoint le plein-emploi, d'autant que pour diminuer le chômage, la précarité ou le temps partiel se sont développés et les salaires réels ont eu tendance à se réduire4. L'endettement des ménages est apparu comme l'un des moteurs de la crise, en particulier dans les pays où les prix de l'immobilier se sont effondrés pendant la crise. Dans leur livre sur les lignes de faille de l'économie mondiale, Rajan et Lines (2011) font du crédit excessif distribué aux plus pauvres pour soutenir leur consommation, alors que leur revenu est comprimé par la mondialisation, l'un des facteurs à l'origine de la crise. Plus directement, les rémunérations élevées des financiers alors que la crise est financière alimentent le réflexe que décrivait Galbraith qui fait des banquiers des coupables indécents. Benoît Coeuré, membre du directoire de la Banque centrale européenne (BCE), a ainsi déclaré, dans son discours à New York le 19 avril 2017, que « les risques excessifs pris par le secteur financier ont contribué aux inégalités croissantes »5.
Mais la bascule de 2008 ne découle pas que du lien supposé entre la crise et ses conséquences sur les inégalités. Fernand Braudel (1950) dans sa leçon inaugurale disait à propos de la révolution française : « Les grandes catastrophes ne sont pas forcément les ouvrières, elles sont assurément les annonciatrices infaillibles des révolutions réelles et toujours une mise en demeure d'avoir à penser ou mieux à repenser l'univers. » C'est le principe organisateur de la finance qui est remis en cause et ce depuis la fin du système de Bretton Woods. La banque et la finance existaient avant la fin des années 1960, mais la financiarisation est un phénomène d'ampleur qui a bouleversé les économies des pays développés. Le poids du secteur financier, la masse des actifs ou encore des passifs financiers se sont accrus dans des proportions massives. La financiarisation est indissociable de la mondialisation récente. Le bilan de ces transformations est complexe, mais il est certain qu'il n'est pas indiscutablement positif, en particulier quant au lien avec les inégalités. Celles-ci ont connu un développement tout aussi massif, à la fois parce que la situation de l'après-Seconde-Guerre mondiale était celle d'une inégalité de revenu ou de patrimoine minimale. Les dévalorisations des actifs financiers, les destructions physiques et la faible épargne pendant la guerre ont ainsi provoqué une quasi-mise à zéro des patrimoines. Le développement des États sociaux et la phase de croissance rapide après la guerre ont assuré une forte intégration par le marché du travail et donné l'impression d'une prospérité partagée.
Les travaux de Thomas Piketty et de ses co-auteurs6 ont amplifié le diagnostic en suréchantillonnant la mesure des revenus pour les individus. À partir de sources fiscales directes ou indirectes (c'est-à-dire les comptabilités budgétaires ou nationales et la reconstruction des actifs offshore), ils imputent au haut de la distribution des revenus ou des patrimoines mal mesurés dans les enquêtes individuelles. L'image résul tante, spectaculaire, est celle d'une augmentation bien plus forte que dans les analyses ne procédant pas à la correction, des inégalités dans le haut de la distribution des revenus. Cela accrédite, sans complètement la démontrer, la thèse d'un rôle fort de la finance par capture et concentration des revenus.
Le lien mérite donc d'être approfondi et les contributions réunies dans ce numéro l'ont été parce qu'elles apportaient des éclairages pertinents sur les liens entre finance et inégalités. Comprendre ces liens est le seul moyen d'échapper au recours trop facile au bouc émissaire et peut être de tenter d'élaborer les prémisses d'un projet politique visant à répondre au besoin de justice et de préserver la recherche de l'efficacité économique.
Fondements analytiques du lien entre finance et inégalités
Les deux premières contributions de ce numéro font de la finance un symptôme d'une mutation plus profonde. Michel Aglietta, fidèle à l'école de la régulation, inscrit la financiarisation dans la transformation du rapport de force entre les propriétaires et les salariés, ou plus généralement ceux qui offrent leur temps de travail. Dans ce cadre, le développement de la finance n'est pas l'approfondissement des marchés financiers, dont par ailleurs la promesse de réduire l'incertitude radicale du temps futur n'est pas réalisable, mais est principalement la mise en avant de la valeur actionnariale, c'est-à-dire la mise en avant des intérêts des actionnaires. Alors que le modèle fordien, par son engagement contractuel long sur la rémunération des salariés, a incité aux gains de productivité, la financiarisation a changé le rapport salarial. La pression sur les salariés s'est faite par la flexibilisation du marché du travail, dont l'ubérisation est l'un des derniers avatars, par l'individualisation des revenus, par la liquidité accrue des actifs productifs, donnant aux actionnaires ou aux acteurs financiers la possibilité de capturer une plus grande part de la valeur ajoutée. La financiarisation induit ainsi les inégalités. L'accès inégal au crédit, immobilier en particulier, associé à son développement massif, accroît la pression sur la classe moyenne et ajoute l'instabilité aux inégalités. Les gains de productivité en sont réduits et la déformation de la distribution des revenus contribue à une demande globale plus difficile à soutenir, un argument avancé par Galbraith (1955) dans son ouvrage sur la crise de 1929. Pour Michel Aglietta, la situation est d'autant moins soutenable que l'enjeu climatique et de l'externalité intertemporelle qui le caractérise demande une reconsidération complète du pacte social et intergénérationnel.
Philippe Askenazy analyse la finance comme un cheval de Troie du néolibéralisme, ou encore fondamentalisme de marché, qui fait du marché la principale institution de redistribution. La finance a été un modèle pour l'ensemble de la société, par la compétition qui l'amine et le marché comme principe organisateur. La finance exerce aussi une attraction en tant que secteur dynamique, profitant d'une déformation à son avantage. La concurrence que se livrent les États européens pour récupérer le secteur financier britannique après le Brexit démontre cet attrait et les contradictions qu'il implique. D'autant que la finance est le coupable idéal quand tout va mal et que l'instrument pourra être sacrifié si nécessaire sans que le fondamentalisme de marché ne soit pour autant remis en cause.
Thomas Palley analyse le lien entre la formation de la doctrine économique et la domination de la finance. Les économistes universitaires, aux sources des doctrines et des analyses économiques tout autant que de l'élaboration des principes de réformes de sociétés, ont ainsi glissé vers une forme de pensée uniforme. Cette analyse de la sociologie de la production de savoirs et de connaissance fait de la pensée « mainstream » – que Lakatos appelle le « noyau théorique » – un processus à réduire les dissensions. Sans être une corruption directe et explicite, la victoire de la pensée néoclassique sur le paradigme keynésien rétrécit la possibilité de comprendre le monde. Sans pensée alternative solide, c'est-à-dire reposant sur une argumentation complète et globale, on ne peut que se résigner aux dynamiques en cours.
Jean-Paul Fitoussi et Francesco Saraceno relient l'évolution des inégalités à la recherche de la compétitivité. Cette dangereuse obsession, comme la qualifiait Paul Krugman (1994), a conduit les économies développées dans une course à l'échalotte où la compression salariale des uns induit le besoin de la compression salariale dans les autres pays. C'est ce mécanisme qui ancre la conversion doctrinale à laquelle Michel Aglietta, Philippe Askenazy et Thomas Palley donnent le statut de cause première à l'évolution des inégalités.
Patrice Baubeau nous propose un détour historique. La financiarisation des sociétés n'est pas un épisode récent et de nombreux exemples sont à trouver dans l'histoire. La notion de « bonne » et « mauvaise » finance, non en tant que catégories pertinentes pour l'analyse, mais en tant que discours sur la finance, illustre l'ambiguïté du processus de financiarisation. Solution au déséquilibre provoqué par l'enrichissement d'une société rurale ancrée dans ses traditions, la financiarisation a précipité une mutation sociale dans la Grèce archaïque qui s'est manifestée par une crise financière associant la finance aux inégalités. Les cités florentines disposaient d'un système financier particulier dans lequel la courbe des taux traduisait la hiérarchie des pouvoirs et des positions dans la société. Les pourvoyeurs de fonds à court terme étaient largement rémunérés par des taux élevés, alors que la répression financière exercée sur les emprunts à long terme s'apparentait à un impôt payé par les classes moyennes. Dans ces deux exemples, les manifestations de la finance sont indissociables des relations de pouvoir, mais articulent aussi leurs fonctionnalités, leurs bénéfices ou leurs conséquences économiques, au sein de ces relations de pouvoir.
L'analyse de Xavier Ragot s'écarte de l'utilisation des éléments historiques comme approche empirique. Son objet n'est pas donc le lien entre financiarisation et développement des inégalités, mais il est de s'appuyer sur la littérature récente des modèles à agents hétérogènes pour analyser le lien entre finance et inégalités. Dans cette littérature, un autre schéma de génération des inégalités est ajouté. Au-delà du fonctionnement du marché du travail, de l'éducation et de son interaction avec le progrès technique, de l'impact des crises sur les dettes ou encore de la transmission des inégalités par l'héritage, c'est l'incomplétude des marchés d'assurance des risques spécifiques aux individus (les risques idiosyncrasiques) qui génère des inégalités persistantes. Les marchés financiers et les notions chères à Keynes de liquidité et d'incertitude radicale trouvent ici un écho particulier. Cette analyse vise également à trouver un fondement microéconomique satisfaisant à des catégories analysées au niveau macroéconomique, au prix d'une complexité de modélisation et de validation empirique.
Éléments empiriques des effets du système financier sur les inégalités
Ces analyses ont en commun de chercher à décrire le schéma général. La contribution de Rémi Bazillier, Jérôme Héricourt et Samuel Ligonnière cherche à valider empiriquement le lien entre finance et inégalités. Ils mettent en place une stratégie d'identification pertinente en utilisant comme variable instrumentale les conventions du Bureau international du travail. Cela permet de sortir de la causalité circulaire entre crédit et inégalité et autorise une identification d'un lien causal entre développement des inégalités et développement du crédit. Cela dit, leur analyse ne permet pas de confirmer la thèse de Rajan selon laquelle c'est le crédit aux ménages les plus pauvres qui a été développé pour soutenir leur consommation. Cela peut être lié au développement du crédit pour les plus riches ou à une segmentation forte du crédit entre classes moyennes supérieures et les bas revenus.
Boris Cournède et Oliver Denk, quant à eux, quantifient la contribution directe de la rémunération dans la finance à l'accroissement des inégalités. Depuis 1980, la moitié de la hausse des inégalités (mesurée par le coefficient de Gini, sans correction du sous-échantillonnage) est liée à la déformation sectorielle (plus de finance) et à la surrémunération des salaires dans la finance (l'écart de rémunération entre un salarié de la finance et d'un autre secteur à qualification égale). Les salariés de la finance peuvent tirer leur surrémunération de talents particuliers que seule la finance révèle et valorise, mais cela peut également résulter de capture de rente ou de phénomènes comme des hold-up ou de winner takes all.
Christophe Blot, Jérôme Creel, Paul Hubert et Fabien Labondance se penchent sur l'effet de la politique monétaire, et en particulier de sa composante non conventionnelle sur les inégalités. Leur méthode d'identification repose sur l'utilisation d'un modèle vectoriel autoregressif (VAR) en reposant sur la notion de shadow rate pour quantifier les politiques monétaires non conventionnelles. Leur résultat est que parce qu'elles conduisent à favoriser la création nette d'emploi, et donc le retour à l'emploi de ceux qui en avaient déjà un, et la reconstitution des patrimoines, les politiques monétaires accroissent les inégalités de revenu et de patrimoine. Pour diminuer les inégalités, il faudrait des politiques de soutien à l'activité directement dirigées vers la réduction des inégalités, comme l'accroissement de l'assurance chômage pour inverser cette logique.
Clément Carbonnier s'intéresse à la formation des inégalités de patrimoine et au sein de celles-ci plus particulièrement les inégalités de patrimoine immobilier. Sans que cela ne contredise les analyses précédentes, il fait du patrimoine immobilier et de sa valorisation l'un des vecteurs principaux de la persistance des inégalités. Cela indique que l'accès au crédit et le lien entre crédit et inégalité est central (comme le montrent Bazillier et al. dans ce numéro), mais également la question de la transmission des patrimoines et de la fiscalité des héritages.
Christian Chavagneux déroule le lien entre l'optimisation fiscale, l'évasion fiscale et les inégalités. Cette activité particulière des banques s'est développée en prenant appui sur la libre circulation des capitaux et l'absence de coopération entre les régulateurs nationaux. Les montants sont importants, puisque l'auteur estime qu'« en 2014, les 0,01 % les plus fortunés concentreraient 4,6 % de la richesse privée au lieu des 2,8 % estimés en utilisant les déclarations fiscales ». Outre une évasion fiscale dommageable à la cohésion sociale et à la justice fiscale, cette évasion favorise une activité bancaire de l'ombre, dont la masse en gestion est suffisante pour menacer la stabilité financière globale. Une plus grande circulation de l'information et une coopération fiscale systématique, telles que l'OCDE le plaide, mais qui restent à mettre en œuvre, sont des solutions pour limiter l'extension de cette évasion fiscale.
Après cet ensemble d'éléments à charge et en tout cas sans concession sur les conséquences de la financiarisation sur les inégalités, Ouafa Ouyahia et Michel Roux jugent le système de banques mutualistes à l'aune de la question des inégalités. Plus ouvert, plus responsable, moins prône aux excès de rémunération ou à la recherche de rendement au prix d'un risque difficile à maîtriser, le système mutualiste apparaît comme une exception en comparaison des pratiques générales du système financier. Le mutualisme est, semble-t-il, plus vertueux que la finance ordinaire, mais il paraît impossible à généraliser au moment où les États perdent leurs capacités à réguler la mondialisation. Les formes nouvelles de moyen de paiement ou de financement ouvertes par les technologies informatiques, les réseaux et le pair à pair peuvent permettre de résoudre l'équation impossible entre la « bonne » et la « mauvaise » finance, mais là encore le scepticisme est de rigueur, puisque ce que les États ne parviennent pas à imposer ne risque pas d'émerger spontanément. Laurence Essig (2000) écrivait : « Quand l'État se retire, la place ne reste pas vide. Les intérêts privés ont des objectifs qu'ils vont poursuivre. En appuyant sur le bouton anti-étatique, on ne se téléporte pas au Paradis. Quand les intérêts gouvernementaux sont écartés, d'autres intérêts les remplacent. Les connaissons-nous ? Sommes-nous sûrs qu'ils sont meilleurs ? »